民資投資醫(yī)院熱潮第二波，藥企發(fā)揮了中流砥柱的作用。近期，苗藥之地貴州僅有的三家醫(yī)藥上市公司——益佰制藥、貴州百靈、信邦制藥均有投資醫(yī)院的舉動。醫(yī)藥流通龍頭九州通為了提高利潤率，投資開辦民營醫(yī)院卻因股東分歧，功虧一簣。

不可忽視的是，藥企投資醫(yī)院的浪潮中，也暗藏風(fēng)險。在政策鼓勵下，藥企投資醫(yī)院似乎前景不錯，但藥企在收購醫(yī)院之后，不得不面對更為棘手的問題——如何管理醫(yī)院。

本期組稿將解讀幾家投資醫(yī)院的上市公司在管理醫(yī)院方面的樣本。投資者或可從先行者三精制藥的落寞、雙鷺藥業(yè)投資醫(yī)院賣藥的套路、誠志股份在微利中的堅持、金陵藥業(yè)得益于政府扶持獲得成功等先例，窺探本輪投資潮中上市公司的“錢”途幾何。

“我們就是醫(yī)藥行業(yè)的搬運工，利潤很低。”每每參加九州通(600998，SH)的股東大會，公司高管往往會有這樣“心酸”的闡述。作為全行業(yè)第三、民營第一的醫(yī)藥流通企業(yè)，九州通2012年的收入高達295億元，但凈利潤僅4.13億元，主營毛利率不到6%，凈利潤率只有1.4%，“搬運工說”再貼切不過了。

記者注意到，為了擺脫低利潤的困局，九州通積極打通產(chǎn)業(yè)鏈高端，啟動了大醫(yī)院戰(zhàn)略。與多家大型醫(yī)院合作的同時，公司還與中國醫(yī)學(xué)科學(xué)院下屬的北京協(xié)和醫(yī)藥科技開發(fā)總公司等合作方合資設(shè)立民營醫(yī)院，但這家原本計劃于今年6月開業(yè)的北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院，如今卻面臨對外轉(zhuǎn)讓。

作為醫(yī)藥流通龍頭企業(yè)，九州通投資醫(yī)院有著先天的優(yōu)勢，但“醫(yī)院夢”暫時破碎，背后又有怎樣的原因呢？

提高盈利 向高利潤端擴張

2010年11月2日，九州通登陸滬市。作為行業(yè)內(nèi)第三(僅次于國藥和上藥)、民營第一的醫(yī)藥流通企業(yè)，九州通獲得市場的認可，順利募資約19億元。不過，九州通的股價卻一路走低，從上市首日的最高價19.78元跌至8.36元，一年時間跌逾50%。

對于九州通股價下跌，有市場觀點認為，公司過低的毛利率和凈利潤率不應(yīng)該享受更高的估值。2010年，九州通主營毛利率為5.95%，凈利潤率只有1.7%，提高盈利能力是九州通面臨的首要任務(wù)。

2010年上市以來，憑借超募資金和A股融資平臺，九州通一直在尋求向醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈高利潤端擴張。在向上游拓展方面，九州通接連收購了中藥飲片公司，與吉林通化的藥企進行合作，并在蘄春等地投資種植中藥材；在向中下游拓展方面，九州通與華北制藥(600812，SH)合作，代理美國知名日用品牌切遲-杜威，在亳州建立物流園，并與京東、天貓合作建立電商平臺。

不過，上述這些拓展最多也就是公司醫(yī)藥流通主業(yè)的輔助，占主營收入96%的醫(yī)藥批發(fā)及相關(guān)業(yè)務(wù)真正的突破口在大醫(yī)院。

根據(jù)九州通招股說明書闡述，我國現(xiàn)有醫(yī)藥商業(yè)流通企業(yè)的行業(yè)經(jīng)營模式分為兩種。一是“九州通模式”，即醫(yī)藥商業(yè)流通企業(yè)以下游批發(fā)商、藥店、民營醫(yī)院、診所等市場化客戶為主要銷售對象，提供藥品銷售及配送服務(wù)。其特點是毛利率較低、費用較少、庫存周轉(zhuǎn)速度較快和賬期較短。

二是面向二級以上醫(yī)療機構(gòu)為主的經(jīng)營模式，醫(yī)藥商業(yè)流通企業(yè)直接向二級以上較大的醫(yī)療機構(gòu)提供藥品銷售及配送服務(wù)。其特點是毛利率較高、同時費用較大、賬期較長和應(yīng)收賬款額較高。目前，國有及國有控股大型醫(yī)藥商業(yè)流通企業(yè)以及一些專門經(jīng)營醫(yī)療機構(gòu)臨床藥品的醫(yī)藥商業(yè)流通企業(yè)主要以這種模式開展業(yè)務(wù)。這也是為何上海醫(yī)藥(601607，SH)的凈利潤率能夠達到3%的原因。因此，加強與醫(yī)院合作成了九州通提高利潤率的唯一路徑。

立足醫(yī)藥終端 合資辦醫(yī)院

記者注意到，九州通拓展大醫(yī)院的過程中，公司實際上作了很多嘗試。

九州通2011年年報披露了公司在二級及以上醫(yī)院業(yè)務(wù)拓展的情況。報告期內(nèi)，公司完成二級及以上醫(yī)院的銷售額達到13.42億元，較上年同期增長47.42%；報告期末，二級及以上醫(yī)院客戶數(shù)達1740家。

2013年4月，九州通發(fā)布公告稱與中國人民解放軍總醫(yī)院簽訂科研合作協(xié)議，共同開發(fā)“軍地區(qū)域協(xié)同醫(yī)療平臺藥品器材互聯(lián)網(wǎng)配送服務(wù)系統(tǒng)”。

不過，更讓人眼前一亮的是九州通開辦醫(yī)院。2011年年報中，九州通披露已與中國醫(yī)學(xué)科學(xué)院下屬的北京協(xié)和醫(yī)藥科技開發(fā)總公司等合作方合資成立了北京中民健醫(yī)院管理公司 (以下簡稱中民健醫(yī)院管理公司)，注冊資本2564.1萬元，公司持股51%。中民健醫(yī)院管理公司擬在北京東城區(qū)籌建北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院，性質(zhì)為營利性醫(yī)療機構(gòu)，該項目已租賃3萬多平方米的建筑設(shè)施，正在籌建中。

記者注意到，北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院的成立宣告九州通挺進民營醫(yī)院。

對于投資醫(yī)院，九州通董事長劉寶林在接受記者采訪時并不掩飾對高利潤的追求，“無論是國內(nèi)外財團還是A股上市公司，沒有不看好‘養(yǎng)老+醫(yī)療’這個健康產(chǎn)業(yè)的。”劉寶林表示，目前公立醫(yī)院因為體制問題存在成本高、就醫(yī)難、藥物濫用等問題，弊端已經(jīng)很明顯了，在國家政策的支持下，民營資本投資醫(yī)院具有前所未有的機會，而作為醫(yī)藥流通企業(yè)，公司無論怎么擴張發(fā)展，立足點都必須是醫(yī)藥終端。目前，醫(yī)藥銷量的85%在醫(yī)院，零售藥房只占15%的份額，而醫(yī)院的就醫(yī)群體對價格敏感度不高，利潤明顯高一些。

劉寶林認為，無論是于公——解決老百姓看病難，還是于私——企業(yè)追求更高的利潤，九州通都有必要投資醫(yī)院。

民營醫(yī)院發(fā)展有待政策落實

醫(yī)藥流通龍頭企業(yè)+協(xié)和醫(yī)院的牌子，這讓九州通投資民營醫(yī)院的格調(diào)比一般醫(yī)藥企業(yè)要高得多。

2012年4月23日，北京市中醫(yī)管理局發(fā)布了批準設(shè)置北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院的公示。據(jù)媒體報道，北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院有望在2013年6月開業(yè)。然而6月已過，九州通投資的這家醫(yī)院并沒有開業(yè)的消息。更奇怪的是，公司在2012年年報和2013年中報中，也沒有了北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院的介紹。

“我們正考慮把股權(quán)轉(zhuǎn)讓出去。”面對北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院遲遲沒有動靜的疑問，劉寶林告訴記者。對于為何要轉(zhuǎn)讓這家醫(yī)院，劉寶林表示，主要是股東方面對醫(yī)院定位、管理存在分歧。

九州通董秘林欣揚表示，除了股東分歧以外，醫(yī)院投資金額從2億元增加到4億元，短期難見效益，九州通在醫(yī)院管理方面的經(jīng)驗缺乏也是主要原因。

而這一情況跟九州通與京東的“分手”很相似。今年7月27日，九州通公告與京東“和平分手”，京東將“京東好藥師”49%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給九州通的全資子公司北京九州通醫(yī)藥有限公司。有分析人士認為，九州通與京東“分手”的主要原因就是“誰說了算的問題”。當然，正如九州通與京東分開后可以找天貓合作一樣，轉(zhuǎn)讓北京恒和中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院不會是九州通投資設(shè)立醫(yī)院的終結(jié)。

“我們有初步的計劃。”劉寶林告訴記者，具體方案沒有成熟，還在討論中，但大框架是圍繞醫(yī)療+養(yǎng)老綜合體做文章。值得注意的是，劉寶林認為民營資本投資醫(yī)院的機遇已經(jīng)來臨，但對于民營資本投資建醫(yī)院所面臨的困難，劉寶林也有著深刻的感悟。

“還是政策的問題。”劉寶林表示，在他看來，民營醫(yī)院的發(fā)展面臨三方面問題。

首先是政策能否落實到位。劉寶林表示，雖然國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于促進健康服務(wù)業(yè)發(fā)展的若干意見》大力支持民營醫(yī)院，但政策最終能否落實到位值得關(guān)注，在當前的格局下，醫(yī)療行政部門擔(dān)心民營醫(yī)院搶占了公立醫(yī)院的市場。

其次是一些行政審批制度制約著民營醫(yī)院的發(fā)展。劉寶林舉例指出，醫(yī)療行政部門說開醫(yī)院要合理布局，要適宜規(guī)模，比如想辦三甲醫(yī)院說不行，只能辦二甲的；想買國外的高級醫(yī)療設(shè)備也說不行要審批，這怎么能夠調(diào)動民資辦醫(yī)院的積極性呢？

最后是新醫(yī)改的導(dǎo)向問題。劉寶林表示，如果新的醫(yī)改不貼近市場化，就很難有民營資本的參與，也就不能夠沖擊現(xiàn)有的公立醫(yī)院的暴利格局。

樣本解讀

三精制藥：先行者的落寞

“藍瓶的鈣”是三精制藥(600829，SH)響當當?shù)膹V告語，而早在2005年剛剛借殼上市時，三精制藥就不滿足于只做醫(yī)藥工業(yè)。從那時起，公司就開始投資設(shè)立醫(yī)院，前后投資參股的醫(yī)院不下3家。雖然投資醫(yī)院讓公司賺了一些錢，但近年來，公司對投資醫(yī)院越來越低調(diào)，其盈利狀況不甚明了。

三精制藥的全資子公司哈藥集團三精醫(yī)院投資管理有限公司(以下簡稱三精醫(yī)投)是專門負責(zé)醫(yī)院投資運作的。

2005年，三精醫(yī)投以900萬元的價格收購了黑龍江果戈里婦產(chǎn)醫(yī)院，隨后增資設(shè)立位于哈爾濱市南崗區(qū)的黑龍江三精女子?？漆t(yī)院。2008年底，三精醫(yī)投旗下的黑龍江三精腎臟病?？漆t(yī)院開業(yè)。

在2008年年報中，三精制藥至今唯一一次在公開報告中披露了三精醫(yī)投的經(jīng)營狀況。截至2008年底，三精醫(yī)投實現(xiàn)營業(yè)收入2839萬元，較上年同期增長17.56%，實現(xiàn)凈利潤318萬元，較上年同期增長2.25%。三精制藥表示，三精醫(yī)投未來將成為公司新的利潤增長點。

2008年三精醫(yī)投還收購了成都市武侯區(qū)第三人民醫(yī)院19%的股權(quán)，受讓價格為1300萬元。年報顯示，2008年～2009年兩年時間，三精制藥分別收到成都市武侯區(qū)第三人民醫(yī)院的分紅196.24萬元和245.75萬元。

2010年，三精醫(yī)投將成都市武侯區(qū)第三人民醫(yī)院19%的股權(quán)出售，轉(zhuǎn)讓價格為1645.26萬元。也就是說，3年時間，三精醫(yī)投投資成都市武侯區(qū)第三人民醫(yī)院就獲利787.25萬元。

從2008年年報來看，三精制藥對接連投資或參股幾家醫(yī)院的成績是比較滿意的。整體來看，三精制藥投資醫(yī)院起步較早，也收獲了一定的利潤，然而，2008年后，三精制藥在公開場合(公告、年報等)卻鮮有對公司投資的醫(yī)院的詳細描述，市場對其旗下醫(yī)院的盈利狀況也無從知曉。

記者查閱三精制藥的公告發(fā)現(xiàn)，在2009年年報至2013年的中報中，公司再也沒有披露過三精醫(yī)投的經(jīng)營狀況，只寫明了三精醫(yī)投采用的“成本法”，投資金額是2010.81萬元。

另外，在2008年年報中，三精腎臟病專科醫(yī)院還標有項目資金是5151萬元，但隨后的公告和定期報告中，公司披露三精醫(yī)投的子公司時只寫有“三精女子?？漆t(yī)院”，沒有了三精腎臟病?？漆t(yī)院。三精腎臟病?？漆t(yī)院就這樣從披露中消失了。

對于旗下醫(yī)院的情況，三精制藥證券法律部工作人員表示，這兩家醫(yī)院目前都還在上市公司，但是作為公司的經(jīng)營補充，涉及金額很小。

雙鷺藥業(yè)：投資醫(yī)院還是賣藥？

相比其他上市公司投資民營醫(yī)院，雙鷺藥業(yè)(002038，SZ)投資的卻是公立性質(zhì)的醫(yī)院。

2011年6月，雙鷺藥業(yè)公布重大投資公告，公司擬現(xiàn)金出資1.6億元占比80%投資新鄉(xiāng)市中心醫(yī)院(東區(qū))。作為本次投資醫(yī)院的合作方，新鄉(xiāng)市中心醫(yī)院為國有獨資醫(yī)院，其2010年的主營收入為5.14億元，凈利潤3917.7萬元。

記者注意到，雙鷺藥業(yè)投資的醫(yī)院對公司經(jīng)營有正面支持作用。比如在合作條件中，“甲方或甲方在新鄉(xiāng)設(shè)立的醫(yī)藥公司將遵守當?shù)丶姓袠瞬少徶贫龋菛|區(qū)醫(yī)院藥品的主要供應(yīng)商”，“乙方應(yīng)確保：甲方在遵守當?shù)丶姓袠瞬少徶贫鹊那疤嵯聟⑴c新鄉(xiāng)中原醫(yī)院管理有限公司所屬醫(yī)院的藥品配送，確保在同等條件下乙方優(yōu)先考慮甲方的優(yōu)先份額，原則上不低于總份額的三分之一”。

對于這次投資建醫(yī)院，券商分析人士給予了很高的評價。興業(yè)證券分析師王曦指出“醫(yī)院未建成，藥品先盈利”。由于合作協(xié)議中有“雙鷺藥業(yè)參與新鄉(xiāng)中原醫(yī)院管理有限公司所屬醫(yī)院的藥品配送原則上不低于總份額的三分之一”的條件，新鄉(xiāng)中原醫(yī)院管理有限公司下轄市屬5家醫(yī)院未來有望為公司帶來2億元的銷售收入。

隨后，雙鷺藥業(yè)的收入果然持續(xù)上升。在2010年收入45784.2萬元的情況下，2011年收入達到62277.22萬元，2012年收入達到100701.78萬元。在此背景下，雙鷺藥業(yè)的股價從2011年中期的30元漲至2013年中期的63元。

但值得注意的是，兩年時間過去了，雙鷺藥業(yè)投資的這家醫(yī)院似乎還沒有開始建設(shè)。

披露投資醫(yī)院接近4個月后，雙鷺藥業(yè)表示“2012年底前因建設(shè)周期原因(規(guī)劃、審批、土建工程、設(shè)備引進等)存在較大閑置資金數(shù)額，為充分提升資金使用效率，實現(xiàn)資金收益最優(yōu)化，新鄉(xiāng)市中心醫(yī)院東區(qū)醫(yī)院擬用不超過2億元的自有資金進行短期低風(fēng)險投資。”而在2012年年報中，雙鷺藥業(yè)又披露將轉(zhuǎn)讓新鄉(xiāng)市中心醫(yī)院東區(qū)醫(yī)院80%股權(quán)。對于這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，雙鷺藥業(yè)并沒有給予過多的解釋，甚至沒有像披露要重大投資時予以單獨公告。最終，《關(guān)于轉(zhuǎn)讓新鄉(xiāng)市中心醫(yī)院東區(qū)醫(yī)院80%股權(quán)的議案》以99.7217%的支持率高票通過。

市場無法揣測雙鷺藥業(yè)當初投資1.6億元建醫(yī)院的真實想法，但事實上雙鷺藥業(yè)雖然醫(yī)院沒有建成，卻憑借合同條件實現(xiàn)了大面積供貨，收獲了業(yè)績。

誠志股份：微利下的堅持

相比三精制藥、雙鷺藥業(yè)從高調(diào)投資到低調(diào) “退出”，誠志股份(000990，SZ)一直在定期報告中，用不小的篇幅宣傳著公司旗下的醫(yī)院。

2006年，誠志股份以現(xiàn)金2550.38萬元投資入股60%，丹東國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司以丹東市第一醫(yī)院 (含丹東市元寶區(qū)醫(yī)院)評估值1700.25萬元投資入股，合資成立丹東誠志醫(yī)院投資管理有限公司(以下簡稱誠志醫(yī)投)。

對于該次投資的前景，誠志股份很樂觀。公司認為，丹東市第一醫(yī)院在丹東地區(qū)具有一定的醫(yī)療技術(shù)基礎(chǔ)和市場份額，且市場容量增長潛力比較可觀，投資后發(fā)展前景較好。在預(yù)測期內(nèi)全部投資的內(nèi)部收益率為23.36%，大于基準收益率(I=8%)；財務(wù)凈現(xiàn)值為10339萬元，收益水平較好。投資回收期靜態(tài)為6.58年，動態(tài)為7.46年，從醫(yī)療行業(yè)來看回收期較短。

然而，在誠志股份不遺余力的宣傳下，公司旗下的醫(yī)院并沒有給公司帶來多大的業(yè)績貢獻。

除了誠志醫(yī)投以外，誠志股份后來又成立了北京誠志瑞華醫(yī)院投資管理有限公司(以下簡稱瑞華醫(yī)投)。目前，誠志股份的醫(yī)療服務(wù)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)是公司的第二大產(chǎn)業(yè)，占收入比例約7%。

2011年，誠志醫(yī)投營業(yè)收入22075.48萬元，營業(yè)利潤147.86萬元，凈利潤342.66萬元。瑞華醫(yī)投營業(yè)利潤-95.40萬元，凈利潤-95.40萬元。

2012年，誠志醫(yī)投營業(yè)收入為23181.18萬元，營業(yè)利潤卻是-133.51萬元，凈利潤錄得56.98萬元。而瑞華醫(yī)投營業(yè)收入561.28萬元，凈利潤25.19萬元。

有分析人士指出，誠志股份醫(yī)院投資收益較低的原因有兩方面，一是丹東市第一醫(yī)院依舊是公立性質(zhì)的醫(yī)院，機構(gòu)、人員設(shè)置難免冗雜，成本開銷大吞噬了利潤；二是丹東市第一醫(yī)院是綜合性醫(yī)院，與?？漆t(yī)院相比利潤較低。

金陵藥業(yè)：政府扶持下的成功

金陵藥業(yè)(000919，SZ)投資醫(yī)院的步子邁得相當早。2003年，金陵藥業(yè)以7012.6萬元收購了宿遷市人民醫(yī)院70%股權(quán)，當?shù)貒笏捱w市交通投資有限公司代表宿遷市政府作為出資人保留其余30%股權(quán)。此后，南京市鼓樓醫(yī)院以無形資產(chǎn)出資入股，參與新醫(yī)院的管理，金陵藥業(yè)的持股比例降至63%。

在隨后的發(fā)展中，宿遷醫(yī)院逐步給公司帶來了可觀的收益。統(tǒng)計顯示，2003年～2010年，宿遷醫(yī)院凈利潤復(fù)合增長率近60%，2012年收入達到57639萬元，凈利潤高達7805萬元。在持股63%的情況下，宿遷醫(yī)院為金陵藥業(yè)貢獻了凈利潤約5000萬元。

值得注意的是，成為宿遷醫(yī)院的大股東后，金陵藥業(yè)也通過向宿遷醫(yī)院供給藥品獲得可觀的銷售收入。目前，宿遷醫(yī)院為金陵藥業(yè)第五大客戶。

金陵藥業(yè)在投資醫(yī)院方面的成功，與政府的扶持密不可分。

2003年已經(jīng)改制為營利性醫(yī)院的宿遷醫(yī)院一直享受著非營利性醫(yī)院的稅收優(yōu)惠政策。2009年，財政部和國稅總局聯(lián)合發(fā)文規(guī)定，全國范圍內(nèi)的醫(yī)院，凡屬非營利性機構(gòu)必須放棄財產(chǎn)所有權(quán)。宿遷醫(yī)院立刻明確身份為營利性醫(yī)院，并于2010年7月開始繳納企業(yè)所得稅。但宿遷市給予宿遷醫(yī)院可以采取 “先征后返”的納稅方式，即先上繳利潤的25%，再返還地方稅收，返還比例占到一半左右。

此外，在政府、醫(yī)療機構(gòu)的支持下，宿遷醫(yī)院一直沒有進行利潤分紅，這為宿遷醫(yī)院能夠不斷投資改善醫(yī)療設(shè)備和環(huán)境提供了條件。

開元投資：爆炒下后勁如何？

在所有投資醫(yī)院的A股公司中，開元投資(000516，SZ)一度被看做是民營醫(yī)院的龍頭企業(yè)，每當公布投資醫(yī)院的公告，公司股價就會大漲。

2011年11月，開元投資公告以3億元現(xiàn)金收購西安高新醫(yī)院100%股權(quán)。資料顯示，西安高新醫(yī)院成立于2002年，是一家民營三級甲等醫(yī)院，該醫(yī)院位于西安高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)，占地面積55畝，總建筑面積52150平方米，設(shè)有臨床、醫(yī)技科室46個，床位760張。

數(shù)據(jù)顯示，2009年，西安高新醫(yī)院營業(yè)收入22827.45萬元，凈利潤408.17萬元；2010年，西安高新醫(yī)院營業(yè)收入28907.95萬元，凈利潤-4964.88萬元；2011年1月～10月，西安高新醫(yī)院營業(yè)收入26532.87萬元，凈利潤1486.91萬元。

從當時的數(shù)據(jù)來看，西安高新醫(yī)院盈利能力并不穩(wěn)定，但未妨礙市場對這一行業(yè)的看好。在公告該消息前后，開元投資股價20個交易日上漲了40%。

2012年7月，開元投資在投資醫(yī)院方面趁熱打鐵。公司表示，計劃在西安高新區(qū)創(chuàng)意研發(fā)園區(qū)內(nèi)新建一座集醫(yī)療、康復(fù)、體檢、保健、教學(xué)、科研為一體的三級甲等標準的綜合性國際醫(yī)院，醫(yī)院名稱為西安圣安醫(yī)院。該消息披露后，開元投資的股價從3元多上漲至7元多，4個月時間股價翻倍。

由于開元投資投資醫(yī)院時間不長，未來盈利狀況不甚明了。但可以肯定的是，從眾多企業(yè)投資醫(yī)院的例子來看，投資一家成熟醫(yī)院的獲利情況遠比新設(shè)立醫(yī)院要強。